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警惕!可转债大涨背后,估值达到极值,关注正股业绩窗口期

2023-01-17 22:38:36 22

摘要:7月以来,中证转债指数突破400点,走出一波亢奋行情。本轮可转债大涨行情背后的原因、未来走势如何,为此21世纪资本研究院先抛出投研3问:1、可转债本次大涨行情背后缘由几何?2、后期行情会如何演绎,可转债投资是“落袋为安”还是继续持有?3、权...

7月以来,中证转债指数突破400点,走出一波亢奋行情。本轮可转债大涨行情背后的原因、未来走势如何,为此21世纪资本研究院先抛出投研3问:

1、可转债本次大涨行情背后缘由几何?

2、后期行情会如何演绎,可转债投资是“落袋为安”还是继续持有?

3、权益市场持续震荡背景下,可转债未来投资机会有哪些?

21脱水研报,给券商报告脱脱水,助你寻找市场核心价值。

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01 可转债“亢奋”背后:赚钱效应共振

1、中证转债指数突破400点,估值处于历史较高点

2021年7月前后,中证转债指数已连续涨幅高于上证综指,截止2021年8月25日,中证转债指数(000832.CSI)收于406点,目前转债价处于较高位置。

2、市场“亢奋”背后:流动性和权益赚钱效应共振推动本轮转债估值达到极值

兴业证券认为,本轮转债估值达到极值,是流动性和权益赚钱效应共振的结果:

流动性宽松。流动性宽松预期不断加强,降准加快了债市收益率下行,信用下沉困难的背景下,向转债要收益成为收益增强的首选;

转债赚钱效应极佳。一方面,转债结构上以小票为主,上半年小票表现显著好于大票,导致转债整体具备极佳的盈利能力;另一方面,转债在结构上缺乏医药、消费白马,而近期调整主要集中在相关方向,这在今年反而导致转债避免了相关损失;

资金配置需求的抬升。一方面,债基、理财扩容,可配置转债的资金量大幅抬升;另一方面,上半年转债赚钱效应较强,在流动性持续宽松,债券收益率不足的情况下,信用下沉较难,转债成为下半年债基收益增强的重要选择,转债配置的仓位有所抬升。

3、警惕转债估值回落:流动性收紧叠加权益承压或给转债带来“双杀”

兴业证券通过回顾分析历史上转债估值从高处回落的各个阶段,得出导致转债估值调整的可能因素。从历史来看,转债估值从高位回落主要有4个阶段,分别为:2011年6 月-9月,2016 年11月-2017年5月,2017年9月-2018年12月和2020年5月-2021年 2月。总的来看,转债估值的高位回落主要有两方面原因:

流动性边际转向,演绎更为剧烈。一方面,流动性预期收紧,受债市悲观影响,转债配置资金下降;另一方面,转债机会成本上升,配置转债比例可能出现下降;

股市调整压力。转债正股表现不佳,转债赚钱效应下降,导致转债估值出现压缩。

历史情况来看,若是流动性收紧叠加权益承压,则转债可能经历双杀局面,下跌的同时估值快速压缩;如果后期资金面依然维持宽松预期,权益结构性震荡,转债估值可能出现震荡。

02 未来预判:估值或被压缩

在不同的宏观经济环境下,可转债市场的表现不同,然而在差异背后,可转债是否呈现特定的规律?通过对可转债在美林时钟和货币信用框架下的表现进行复盘分析,或助于预测可转债市场的前路走向。

1、复盘启示:可转债在紧信用和经济滞涨阶段倾向下跌,债市再度出现7月大幅上涨的概率不大

结合货币和信用两个维度,德邦证券将2010年至2021年7月期间划分出“宽货币&宽信用”、“宽货币&紧信用”、“紧货币&宽信用”和“紧货币&紧信用”四种情况,观察每种情况下可转债的市场表现,总结得出:

当经济进入“紧货币&宽信用”或“宽货币&宽信用”阶段时,可转债上涨的概率较大,而当经济进入“宽货币&紧信用”或“紧货币&紧信用”阶段时,可转债下跌的概率较大。与股市在该框架下的表现类似,信用松紧对转债涨跌的影响更大一些,在宽信用阶段,可转债更容易上涨,在紧信用阶段,可转债倾向于下跌。

在美林时钟框架下,德邦证券以工业增加值作为代表经济增长的高频指标,以CPI和PPI加权平均值作为代表通胀的高频指标,将2010至2021年7月划分成复苏、过热、滞涨和衰退四个阶段。观察各阶段可转债的市场表现,可以看出:在经济复苏、过热和衰退阶段,可转债出现牛市的概率不低于50%,此阶段持有可转债有较大概率获得正收益;而当经济处于滞涨阶段时,可转债出现牛市的概率仅为1/5,这阶段转债倾向于下跌。

当前阶段来看,从2020年10月至2021年7月,市场处于宽货币紧信用的阶段。而若按照美林时钟框架来看,从2021年5月至7月,经济是处于滞涨阶段,在此期间,可转债出现牛市概率为1/5,熊市概率为4/5。

基于此,德邦证券认为,虽然目前中债指数突破400点,估值已处于历史较高点,由于近期权益市场调整幅度加大,情绪不佳,货币政策进一步宽松的概率不大,地方债供给、财政发力以及通胀高企等因素又会对债市形成压力,债市再度出现7月大幅上涨的概率不大。

2、风险提示:估值或被压缩,股市分化,适度兑现收益

高估值风险依然较大,转债估值存在压缩风险。从结构来看,7月高价转债估值抬升约4%,达到了今年2月份极致分化行情时的水平,估值斜率快速平坦化。小市值转债的溢价率已经达到历史峰值水平,同时高价优质转债品种的相对性价比也明显下降。目前转债估值依然处于历史极值水平。在流动性尚且不具备收紧条件下,股市是否会阶段性走弱,是转债估值是否会压缩最重要的因素(兴业证券)。

当前转债市场风险因素仍在不断累计。当市场处于牛市当中的调整以及再次上行阶段中,转债市场价格与转股溢价率可能会出现同步变动的情况。如果后续市场出现波动后的向下调整,那么双高转债或出现比正股更为剧烈的调整,目前在转债市场的整体高位下,建议警惕后续的调整风险(天风证券)。

股市极致分化,阶段性走弱不可忽视。转债的估值与正股表现息息相关,又进一步受到货币信用政策的影响。光伏、储能、半导体设备&材料成为资金偏好的领涨板块,但同时,几个方向的估值同样回到历史峰值。市场显然对周期方向中期预期较为悲观,仅有钢铁相对表现强势,另外消费&服务板块业绩表现不佳。极致分化背后,市场聚集的风险不容忽视。

转债性价比显著下降,适度降低仓位,兑现收益。同股票相比,转债性价比已经极低,对于可以配置股票的资金来说,转债价值有限;而对于无法配置股票的绝对收益资金来说,降低仓位、兑现收益是明智选择。8月份,情绪层面的反转随时可能出现,可能导致最终带不走利润的情况。(兴业证券)

03 策略分析:可关注四条投资主线

在当前环境下,可关注以下主题的可转债投资机会:

1.挖掘中报机会,关注中报后景气有望延续的行业个券

转债正股业绩报告正进入集中披露期,周期行业中有色、化工、钢铁等个券业绩如期高增,仍可关注需求端仍有景气的品种。此外,政策扶持或行业景气向上个券,关注TMT以及新能源汽车如军工行业等(华创证券);

可以重点关注中报业绩向好甚至超预期的行业或者标的投资机会。下半年景气度较高的行业仍以电子、化工、汽车等新能源产业链相关为主,在抱紧中长期主线的基础上建议不断审视标的增长逻辑(天风证券)。

2. 择机配置景气度高且出现回调的成长型标的

近期高价低估值、新能源产业链上的偏股型转债标的震荡回调,鉴于支撑业绩成长的逻辑依然存在,因此调整是暂时的,可关注下半年介入机会;部分AA-规模较小标的或由于价值得不到机构充分挖掘而时有不俗表现,有条件的投资者可以适当下沉个券质量(天风证券)。

3.非成长行业内,关注基本面依然稳健的低估值标的

珍惜日渐稀少的“双低”转债投资机会。身处转债的 “后双低时代”,一方面正股自身与转债估值均低的标的进一步调整空间有限,其中基本面未实质恶化的标的可能存在“错杀”风险;另一方面部分标的仍有下修条款博弈机会,超额收益不容忽视(天风证券)。

4.中长期规划下,关注碳中和主题

从中长期来看,碳中和主题值得关注。一是关注能源端的个券,而是关注产业和消费端的环保行业个券。

【出品:南财智库·21世纪资本研究院】

【报告来源:兴业证券-可转债研究:转债维系高估值的条件;天风证券-可转债市场周报:市场回调,把握好转债配置的“变”与“不变”;德邦证券-固定收益专题:资产配置视角下的可转债;华创证券-可转债周报:正股业绩窗口期将至,关注盈利可持续品种】

【风险提示:股市有风险,入市需谨慎】

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