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国债期货:7月经济数据走弱,期债震荡偏空

时间:2022-12-11 00:11:41 | 浏览:170

走势评级:国债:震荡报告日期:2021年8月17日★市场综述:7月经济数据整体走弱。价格高企,制造业投资存在“水分”,7月当月两年平均增速较前值回落3.2个百分点,说明制造业投资较为疲弱。上下游涨价分化,中小企业利润承压,制造业短期难有起色

走势评级:国债:震荡

报告日期:2021年8月17日

★市场综述:

7月经济数据整体走弱。价格高企,制造业投资存在“水分”,7月当月两年平均增速较前值回落3.2个百分点,说明制造业投资较为疲弱。上下游涨价分化,中小企业利润承压,制造业短期难有起色。疫情和暴雨是压制诸多指标的主要外生变量,除开上述因素,基建增速回落,主要是出于财政后置的政策考量,近期基建将有所发力;供需两端监管政策一起发力,房企外部融资受阻,销售也承压,预计房地产投资将进入下行通道。

社零增速出现回落,主要是由于居民可支配收入增速减低。由于中小企业利润持续承压,居民收入难以大幅增长,因此本轮消费的修复程度也将较弱。出口数据稳中有降,剔除价格因素的PMI新出口订单指标连续4个月回落,更能凸显外需的下降。生产疲弱,是需求转弱和政策限产所共同导致的,其中,需求转弱是最主要的影响因素。

综合来看,当前政策面严控地产,有意大力发展制造业,尤其是高技术制造业。但目前制造业投资存在着外需回落、消费和基建等终端需求不振、中小企业利润较低等多重压力,为此,以地方债为抓手的基建将发力,货币政策也将有所配合。不过,随着国内疫情和暴雨等外生性因素消退,短期内经济失速下行的可能性不大,高企的通胀才是货币政策更为关注的变量,因此短期货币政策难有大幅宽松。实际上,从央行缩量续作MLF的操作来看,短期内货币政策并不愿带动资金面进一步转宽。预计央行将主要推出结构性政策,精准呵护中小企业。

★投资建议:

经济数据走弱对期债的利好有限,近期,地方债将加速发行,而货币政策难给出更多利好,期债或将震荡偏弱。

★风险提示:

疫情再度爆发,经济失速下行,货币政策超预期宽松。

报告全文

1

7月各项经济数据普遍回落

根据统计局公布的7月经济数据,我国经济恢复仍然不稳固:7月工增、投资、社零、出口等指标均出现了不同幅度的回落,显示经济基本面正在边际走弱,若剔除价格因素,出口等部门的走弱将更为明显;不均衡:首先,房地产投资增速较高,但消费比较疲弱;其次,上游原材料价格涨幅也要超过下游,中小企业承压;最后,结构性失业压力凸显。

制造业投资存在“水分”,且当月回落幅度较大。通胀高企,制造业名义增速也会提升,1-7月制造业投资两年平均累计同比录得2.63%,前值2.59%,2019年同期增速3.3%。但从当月数据来看,7月当月两年平均录得2.8%,较前值回落3.2个百分点。上下游涨价分化抑制制造业投资增长,7月,PPI-CPI、PPI生产资料-生活资料剪刀差指标分别走阔至8.0%和11.7%,分别较上月增加0.3和0.2个百分点。原材料涨幅过大,叠加终端需求疲弱,主要分布于中下游行业的中小企业利润承压,投资需求也会受到抑制。小型企业PMI连续4月回落,7月录得47.8%,为近几年同期最低值。

基建投资持续回落,1-7月基建投资两年平均累计同比录得2.7%,前值3.5%,2019年同期增速2.9%。基建增速回落,既有高温、降雨等季节性因素的扰动,又受到了疫情反复的影响,也是出于财政后置的政策考量。上半年经济修复情况较好,政策面在稳增长压力较小的窗口期陆续出台政策,提升地方债务资金使用效率,防化地方债务风险。今年前7月,新增专项债仅有1.35万亿,不足限额的4成。从当前的政策表态来看,近期地方债发行即将放量,基建增速或将触底反弹。

房地产投资或进入下行通道,1-7月房地产投资两年平均累计同比录得7.9%,前值8.3%,2019年同期增速10.6%。高温和部分地区大量降雨对房地产投资形成扰动。但更重要的是,监管政策从供需两端一起发力,供给端,主要是对房企融资进行限制,主要是“三道红线”政策等。房企外部融资承压,只能加快周转节奏,对房产出售所获得的其他资金更为依赖,因此,1-7月,其他资金两年平均累计增速录得7.03%,前值6.21%,是全部资金来源中唯一增速上升的分项。但在需求端,近期不少城市限购政策加码,导致商品房销售面积两年平均累计同比指标由6月的8.15%降至7月的6.98%,房企融资压力进一步增加,预计房地产投资将步入下行通道。

社零增速出现回落。7月,社零两年平均同比录得3.59%,前值4.92%,2019年同期7.6%。消费疲软,一方面是因为7月国内疫情有所反复。7月中下旬本土新冠感染者有所增加,部分地区交通管制措施趋严,这导致限额以下的企业零售收入大幅减低,7月,限额以下的企业商品和餐饮收入增速分别为2.28%和-0.45%,前值分别为5.18%和1.55%。另一方面社零回落也是居民可支配收入增速减低所导致的,受原材料价格高涨,中小企业利润承压等因素的影响,城镇居民人均可支配收入两年平均累计同比从1季度的10.03%降至2季度的9.64%。在两个因素中,居民收入增速较低可能是阻碍消费增长的主要因素,由于广大中小企业利润持续承压,居民收入难以大幅增长,因此本轮消费的修复程度也将较弱。

出口名义值稳中有降。7月出口同比录得19.3%,前值32.2%,市场预期范围大约在14%-16%之间,两年平均同比增速录得12.88%,前值15.08%。分国别来看,我国对美国、欧盟、日本和东盟的出口金额同比均有所回落,这主要是受到全球经济复苏进入下半场,各主要经济体需求减缓的影响。分产品来看,上半年出口情况较好的集成电路、自动数据处理设备等商品较有韧性,在疫情不断反复的情况下,各国居民对于线上电子产品的需求增加,而我国生产能力较强,因此此类产品出口情况较好,高技术产品整体的出口增速也有所回升;和疫情防范相关的医疗器械、纺织纱线等商品的出口有所回落;劳动密集型的服装、塑料等行业出口增速回落较多。值得注意的是,目前出口数据增速较高和价格上涨是分不开的,剔除价格因素的PMI新出口订单指标连续4个月回落,更能凸显外需的下降。

需求转弱叠加疫情因素、政策限产,生产较为疲弱。7月工业增加值两年平均同比继续回落至5.6%,前值6.5%,2019年同期4.8%。工业增加值环比数据超季节性下降至0.3%,为近年来历史同期最低值。生产疲弱,是需求转弱、疫情因素和政策限产所共同导致的,其中,需求转弱是最主要的影响因素。随着未来出口持续下行,工增数据或将持续回落。

综合来看,当前政策面严控地产,有意大力发展制造业,尤其是高技术制造业。但目前制造业投资存在着压力,首先,外需持续回落;其次,目前消费不振,基建持续低迷,最后,上游原材料涨价过快,挤压中下游、中小企业利润;此外,从社零数据来看,疫情对于中小企业的影响也更大。制造业、中小企业经营存在困难,直接导致就业压力增加,7月,城镇调查失业率和16-24岁人口的失业率分别录得5.10%和16.20%,分别较前值上升0.1和0.8个百分点。

2

短期内,债市仍将震荡走弱

预计未来一段时间,政策面对于制造业、中小企业的关注程度将持续提升。货币政策将持续发力,降准和结构性货币政策可期。针对中小企业原料采购成本的问题,央行将着力引导贷款利率降低;一方面,央行保持银行间市场流动性合理充裕,着力降低银行负债成本,并引导企业贷款利率降低。相对应地,4季度MLF到期量进一步加大,央行或将再次降准。另一方面,央行也将使用碳减排工具进行类似定向降息的操作。财政政策发力稳内需,目前专项债发行进度显著慢于历史同期,且根据近期的政策表态,地方债将自8月中下旬起放量发行。

短期内,债市仍将震荡走弱。此前的全面降准彻底引燃了债市的做多情绪,货币政策宽松、央行降息的预期被透支交易,只有市场预期兑现,期债才会有进一步上涨的动力。目前的经济数据虽弱,但国内新增确诊病例数已经连续6天下降,叠加需求的季节性回升,短期内经济失速下行的可能性不大,高企的通胀才是货币政策更为关注的变量,因此短期内货币政策难有大幅宽松。实际上,经济数据公布后,T2109虽在情绪的带动下短暂上涨,但市场很快重新交易政策面,期债最终收跌,而从央行周一缩量续作MLF的操作来看,短期内货币政策并不愿带动资金面进一步宽松。因此,预计未来一段时间,地方债将加速发行,货币政策难给出更多利好,期债或将震荡偏弱。

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投资建议

4

风险提示

疫情再度爆发,经济失速下行,货币政策超预期宽松。

本文源自东证衍生品研究院

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